Banques, régulation, libéralisme et toutes ces sortes de choses

Dans une économie libérale, la faillite n’est pas un bug, elle est une fonctionnalité. Elle incarne la destruction créatrice qui, dans un processus darwinien, élimine les entreprises devenues inefficaces pour laisser la place à d’autres, plus performantes, plus innovantes. Peut être plus important, elle représente le risque, le revers de la médaille, la contrepartie indispensable au profit. Sans le risque de perdre, la quête du profit n’est pas seulement immorale, elle devient inefficace.

Quand une entreprise fait faillite, les créanciers ou actionnaires perdent leurs avoirs à due proportion de leurs potentiels de rofit. Les salariés sont payés de tout ce que l’entreprise leur doit ; s’il reste quelque chose, les fournisseurs sont servis ensuite, puis les banquiers, puis les actionnaires. Dans la plupart des cas, le capital est irrémédiablement perdu et les actionnaires ne récupèrent rien. C’est très bien ainsi, c’est dans la nature des choses : l’essentiel du risque est porté par l’actionnaire et c’est aussi lui qui reçoit l’essentiel du profit si les choses vont bien.

J’ai le sentiment d’asséner des évidences, mais elles sont un point de départ important. Elles expliquent notamment pourquoi, dans les sociétés commerciales, le pouvoir réside (ou devrait résider) dans les mains des actionnaires. Ce sont eux qui prennent les risques, ce sont eux qui contrôlent la direction de la barque.

Les banques sont des entreprises particulières parce que leur faillite peut entraîner des conséquences dommageables pour un autre type d’acteur : les épargnants. Les dépôts des épargnants ne doivent pas être perdus car ils ne bénéficient d’aucune rémunération du risque. L’actionnaire peut perdre son investissement, le prêteur ses créances, ce sont des risques acceptables, tolérables, avec lesquels nous savons vivre, pour lesquels les créanciers ont été rémunérés. Mais l’argent qu’on met sur son compte en banque doit être sécurisé, les économies de toute une vie ne doivent pas être balayées par l’erreur d’un banquier, ce serait inacceptable.

Cette volonté de protéger les dépôts des épargnants, pour indispensable qu’elle soit, a conduit les politiques à mettre en place des régulations qui ont eu pour but d’éviter les faillites bancaires. Tout ceci partait d’un bon sentiment, mais ça a eu des conséquences à long terme spectaculaires. Car en réduisant le risque de faillite pour les banques, on a enlevé un pied au diptyque risque-profit et profondément déséquilibré le système.

La première démarche, qui apparaît aujourd’hui comme pleine de sagesse, a été de forcer les banques de dépôts à réduire à la fois leurs risques et leurs profits. Le Glass-Steagall Act instauré en 1933 forçait les banques à choisir leur camp, soit elles acceptaient les dépôts et elles devaient se contenter d’activités à faible risque telles les prêts commerciaux, soit elles voulaient pouvoir investir en bourse et prendre plus de risque, mais elles devaient alors renoncer à recevoir les dépôts des épargnants.

Ca a marché assez longtemps, mais avec l’innovation financière et le développement de produits financiers de plus en plus sophistiqués, la distinction entre prêt et investissement est devenue de plus en plus floue. Accessoirement, la frontière rigide entre les deux types de banques créait une forme de cartellisation et réduisait la concurrence avec les conséquences habituelles en termes d’inefficacité et de rentes. Enfin, le Glass-Steagall Act régissait les banques américaines et elles seules alors que leurs concurrentes étrangères avaient les mains libres. Les Américains ont donc allégé Glass-Steagall pour finalement le répudier en 1999.

Parallèlement, et c’est sans doute beaucoup plus important, les banquiers ont progressivement réussi à convaincre les autorités qu’il y avait une autre raison de les empêcher de faire faillite. Les banques seraient tellement interdépendantes et essentielles au fonctionnement de l’économie que la faillite de l’une entraînerait la chute de tout le système financier ce qui asphyxierait l’économie. Comme elles se prêtent les unes aux autres, le défaut de l’une frapperait ses créancières ce qui pourrait entraîner un effet domino. Enfin, le spectre de la crise de 1929 exacerbée par les faillites bancaires a achevé d’ériger en dogme le principe de la non-faillite des banques.

Le ver était dans le fruit. Les autorités sont progressivement entrées dans une spirale de réglementation de plus en plus fine, de plus en plus profonde de l’activité des banques. Ratios prudentiels à respecter, muraille de Chine à ériger, conflits d’intérêts à éviter, exigences d’information, normes comptables toujours plus complexes…

Paradoxalement, cette réglementation servait l’intérêt des banques. D’abord parce qu’elle tapait beaucoup trop large. Au lieu de se focaliser sur l’objectif de protéger les dépôts des épargnants, elle était conçue pour éviter la faillite des banques. Le régulateur s’est mis à considérer comme sa mission de réduire le risque de défaut des banques. Progressivement, le risque s’est donc déplacé des banques vers la collectivité.

L’autre conséquence de cette profusion réglementaire a été de transformer pour les banques une obligation de résultat en obligation de moyens. Elles n’étaient plus obligées de gérer leur business sainement, il suffisait d’être en conformité avec la myriade de réglementations applicables. Alors qu’il devrait être de la responsabilité de chaque acteur économique d’inspirer confiance, les banques ont fait en sorte que le régulateur leur décerne des brevets de confiance. Dès lors qu’elles satisfaisaient à la réglementation, elles étaient sensées être propres.

Le décor était planté. Ayant réussi à refourguer l’essentiel de leur risque et de leur responsabilité sur l’ensemble de la société via le régulateur, les banques allaient connaître deux évolutions parallèles exceptionnelles.

L’asymétrie des rémunérations et l’inversion de la pyramide hiérarchique

Le transfert du risque sur la communauté a cassé le lien entre profit et risque. On est passé de « pile je gagne, face je perd » à « pile je gagne, face tout le monde perd » ce qui ressemble fortement à « pile je gagne, face je ne perd pas grand chose ». Cette asymétrie de la rémunération a naturellement incité les acteurs à augmenter leurs prises de risque. Les traders touchent un pourcentage des profits qu’ils font réaliser à leur banque, mais le pire qu’il puisse leur arriver en cas de contre-performance, c’est d’être virés. Si, à la roulette, vous gagnez quand le noir sort mais vous êtes simplement exclu du casino si la bille s’arrête sur le rouge, vous allez vite comprendre que vous avez intérêt à augmenter vos mises.

Cette asymétrie des rémunérations se retrouve à tous les étages hiérarchiques. Les dirigeants reçoivent des stock-options qui payent en cas de performance et ne valent rien (mais ne coûtent rien) en cas d’échec ; ils sont eux aussi incités à prendre plus de risque. Et les actionnaires eux-mêmes risquent leur mise ; mais la mise est limitée quand le profit est potentiellement infini. Et si le régulateur fait tout pour réduire le risque…

Autre effet secondaire important, on a vu que le pouvoir des actionnaires repose essentiellement sur le risque qu’ils encourent. Si ce risque disparaît, le pouvoir dérive entre les mains des dirigeants qui sont capables de générer le plus de profits. Et les mêmes causes produisant les mêmes effets, les dirigeants voient le pouvoir leur échapper au profit des traders stars qui gagnent le plus d’argent. Les banques sont les seules entreprises où le patron n’apparaît pas parmi les 10 personnes les mieux payées. Cela peut paraître paradoxal mais les salles de marché sont de nos jours ce qui ressemble le plus à de l’autogestion. Les histoires de Nick Leeson en 1995 ou de Jérôme Kerviel en 2008 sont des conséquences directes de cette inversion hiérarchique.

La fabrique du risque et la destruction du sens.

Les rémunérations asymétriques ne sont pas l’exclusivité du monde bancaire. Les stock-options, les parachutes dorés existent dans toutes les industries et cela n’a pas d’effet pervers d’une telle ampleur. J’y vois deux explications. La première est que les banques sont les seules à avoir réussi à transférer l’essentiel de leur risque de faillite sur la collectivité ; l’asymétrie des rémunérations y est plus forte que dans les autres secteurs. La seconde est que la finance de marché est le seul secteur qui soit capable de créer du risque synthétique, le packager, le refourguer à des tiers, et prendre sa commission au passage.

Et c’est exactement ce qui s’est passé. D’abord les dérivés dans les années 80 puis la titrisation dans les années 90-2000 ont été des outils de plus en plus perfectionnés de manipulation du risque. Entendons nous bien, ces instruments ne sont pas intrinsèquement nocifs ; les dérivés peuvent permettre de se prémunir contre un risque et la titrisation améliore la liquidité ce qui permet une meilleur allocation des financements. Mais entre les mains de personnes qui avaient un intérêt objectif à augmenter le niveau de risque, ces techniques ont eu un effet redoutable.

J’ai en principe beaucoup de respect pour le métier de banquier. C’est un métier noble car il réduit le risque et crée du sens. Prêter à une entreprise pour l’aider à financer son exploitation, c’est réduire son risque en lui donnant des marges de manœuvre. C’est également créer du sens car le banquier va sélectionner les projets qu’il soutient et ne prêter qu’à ceux qu’il pense viable.

Mais les banques ont changé de métier. Investment banking, le terme sonne comme une mauvaise plaisanterie. Ces gens ne sont plus des banques et n’investissent pas. Elles récupèrent les prêts de tiers, les découpent, les reprocessent, les repackagent et les revendent à d’autres. Les banques sont devenues des négociants en risque. Regardons les revenus des banques : les produits d’intérêt sur prêts sont devenus marginaux, l’essentiel des revenus provient de commissions. Regardons les bilans des banques : les prêts et investissements sont devenus minoritaires, l’essentiel de l’actif est constitué de trucs bizarres, Asset-Backed Security, Collateral Debt Obligation…

Car avec le risque sont venus la complexité et l’opacité. Si on veut refourguer le risque, il convient de faire en sorte que le client ne réalise pas que le produit qu’il achète a été fabriqué à partir de matière première radioactive. Là-dessus la régulation a eu un double effet pervers.

Elle est toujours en retard d’une guerre car les gens qui mettent en place les règles sont infiniment moins nombreux et moins bien payés que ceux qui, pour les banques, trouvent les moyens élaborés de contourner les règles. La réglementation limite le levier (ratio entre engagements et fonds propres) à 12 ? Qu’à cela ne tienne, on va construire une usine à gaz pour sortir nos engagements de nos bilans et respecter formellement le ratio de 12 quand le levier réel est de 40, 50 ou même 60. Résultat des courses, le levier n’est pas limité, mais la complexité a augmenté.

Elle crée aussi un faux sentiment de sécurité, de respectabilité. Généralement, on évite de vendre des choses trop compliquées aux clients, ça les rend suspicieux, ils se méfient et finissent par refuser. Mais ici, les produits sont proposés par les banques, les entreprises les plus régulées de la planète, le produit a reçu le blanc-seing des autorités de marché et des agences de rating. Les comptes ont été certifiés par les auditeurs. Il faudrait être paranoïaque pour se méfier non ?

Alors ça a pété. Plutôt qu’alourdir encore un billet déjà très long, allez voir la petite BD qui a circulé et que Rue89 a aimablement traduite. Elle réussit le tour de force d’expliquer les choses aussi clairement que possible tout en étant assez ludique.

Ca a pété sur l’immobilier mais on aurait tort de croire que la principale cause est la bulle immobilière ou la baisse des taux d’intérêts. Les asymétries de rémunération, les incitations à créer du risque sont les vraies causes fondamentales. L’immobilier était un point faible alors c’est là que ça a pété. Mais si l’immobilier avait été plus solide, ça aurait pété un peu plus tard sur un autre sujet : le crédit à la consommation, les créances commerciales, le leasing industriel… De même qu’en cas d’orage, la foudre tombe sur le point le plus haut, mais si on enlève ce point haut, elle tombera un peu plus tard sur le point juste un peu moins haut.

Je ne vais pas expliquer comment sortir de la crise actuelle parce que je n’en ai pas la moindre idée. Ce qui m’intéresse c’est après la crise. Comment modifier le système, comment faire évoluer la réglementation pour éviter un remake.

Beaucoup de commentateurs critiquent la cupidité des financiers. Ils n’ont pas tort mais ça ne fait pas avancer le schmilblick. La nature humaine est malheureusement ainsi faite. Il est vertueux de tendre à l’améliorer mais il serait déraisonnable de fonder un système de réglementation sur l’espoir d’y parvenir.

Alors quelles réglementations pour demain ?

Bien sûr, le premier réflexe est d’interdire purement et simplement les instruments par lesquels le scandale arrive : titrisation, dérivés, toute future innovation financière… Ce n’est pas satisfaisant car ces techniques ne sont que des outils qui peuvent être utiles par ailleurs. D’autre part, renoncer à l’innovation c’est se condamner à l’ignorance et à la vulnérabilité quand une variante des ces techniques passera à travers des mailles du filet.

On peut souhaiter revenir à Glass-Steagall, interdire aux banques de dépôt de participer à des transactions risquées. Mais la crise actuelle est justement liée au fait que des gens qui croyaient acheter des actifs propres se sont fait refiler des produits frelatés.

On peut rendre plus répressive la réglementation actuelle, ajouter des ratios, des contraintes, des obligations nouvelles. Mais comment s’assurer qu’on réussira là où on a échoué ? Les banques auront toujours des équipes plus nombreuses et mieux payées pour réfléchir à des moyens de contourner les règles. Tant qu’elles auront intérêt à le faire, la situation sera instable.

Enfin, on parle d’augmenter fortement le taux maximal de l’impôt sur le revenu. Cela tient la route car ça réduirait l’asymétrie des rémunérations. Mais ça ne la ferait pas disparaître. Et ça arrose trop largement en dissuadant les hauts revenus « légitimes ».

Pour moi, il faut changer complètement de logique et cibler les causes profondes plutôt que leurs conséquences. Il faut remettre entre les mains des banques la responsabilité de rassurer leurs contreparties. La défiance actuelle à leur égard est finalement assez saine, pourquoi devrait-on faire confiance à quelqu’un qui a des choses aussi tordues dans son bilan ? C’est la confiance aveugle qu’elles inspiraient jusqu’à présent qui était malsaine. C’est cette confiance qui a rendu possible le gonflement de la bulle. Et cette confiance était le fruit d’une régulation mal conçue. Jusqu’à présent, les banques étaient incitées à augmenter le risque, il faut faire en sorte qu’elles soient incitées à le réduire. Il ne faut plus chercher à éviter les faillites bancaires mais faire en sorte qu’une telle faillite n’ait pas de conséquences dommageables. Il faut protéger les dépôts des épargnants pas les banques elles-mêmes.

Tout ça c’est bien joli, mais comment on fait ?

Voici une piste de réflexion concernant un des aspects de la réglementation : les normes comptables. A peu près tout le monde est d’accord pour dire que les normes comptables en vigueur aujourd’hui sont insuffisantes et ne permettent pas d’évaluer correctement les instruments financiers sophistiqués. C’est extrêmement difficile car ces produits sont souvent très risqués, leur valeur terminale pouvant varier considérablement en fonction de diverses conditions de marché. Pour faire simple, un produit peut valoir 100 millions un jour et avoir une valeur négative de 100 millions le lendemain parce que les conditions de marché ont changé.

Je vais vous épargner les débats techniques sur les mérites comparés des diverses méthodes comptables d’évaluation de ces produits car elles sont toutes grossièrement et fondamentalement fausses, et le seront toujours. L’idée même de vouloir donner une valeur fixe à quelque chose qui fluctue autant n’a absolument aucun sens.

Imaginons qu’on demande à trois experts le prochain tirage d’une roulette. Monsieur « Historical Value » nous dit : c’est le 32 qui va sortir car c’est le 32 qui est sorti au coup précédent. Monsieur « Mark to Model » nous dit : c’est le 18 qui va sortir car c’est la moyenne entre 0 et 36. Monsieur « Mark to Market » nous dit : c’est le 27 qui va sortir car j’ai trouvé quelqu’un qui voulait bien parier sur le 27 avec moi. Ces trois réponses sont absurdes et la question elle-même est biaisée. Personne ne connaît l’avenir. La seule réponse raisonnable est : n’importe quel numéro entre 0 et 36 avec équiprobabilité.

Donner une valeur fixe à quelque chose qui varie autant n’a pas de sens. De plus c’est extrêmement trompeur, précisément parce que cela masque le risque. Si je dis qu’un produit qui peut varier entre -100 millions et +100 millions a une valeur de 1 million, je ne donne pas seulement une réponse fausse, j’occulte complètement le fait qu’il peut faire perdre 100 millions.

Alors, quelles normes comptables pour les instruments financiers ? Que répondre à une banque qui demande comment elle doit comptabiliser ses produits ? La réponse que devrait avoir le régulateur est très simple, elle tient en 2 mots :

Démerdez vous.

Personne ne force les banques à manipuler des produits toxiques. C’est elles qui ont choisi de le faire parce qu’elles espèrent en tirer un profit. Pourquoi le régulateur devrait il prendre sur lui de mettre en place les mécanismes leur permettant non seulement d’afficher une valeur (fausse) pour ces produits mais en plus de tromper les tiers en masquant les risques associés ?

Voila ce que pourrait être une norme comptable simple et robuste qui placerait les banques face à leurs responsabilités : comptabilisez les instruments financiers pour le risque maximal qu’ils vous font encourir, libre à vous d’expliquer en annexe pourquoi vous pensez que ce risque maximal ne se matérialisera pas.

Avec une telle règle, les banques devront annoncer des pertes potentielles très importantes dès qu’elles manipuleront des produits complexes. Du jour au lendemain, les gens très intelligents et très bien payés qui jusque là réfléchissaient à la façon de contourner les règles vont devoir consacrer leur talent à expliquer. Il faudra être convaincant, il faudra être clair, il faudra être transparent. Dans beaucoup de cas, la banque renoncera aux produits trop toxiques ou trop complexes car elle n’arrivera pas à convaincre de l’absence de risque. Les banques seront à nouveau incitées à réduire le risque et à créer du sens. Elles redeviendront des banques.